陆群:后NASDAQ时代新经济的命运

    这里我们来看一个真实的例子。1998年12月中旬，CIBC Openheimer公司的投资分析师亨利.伯罗杰曾对当时160美元/股的Amazon．com股票进行未来价值估计，伯罗杰采取的是类比估算法。他首先从Amazon．com的目标市场分析入手，他没有把美国图书零售市场销售总额（118亿美元）作为Amazon.com经营范围的界限，而是把全世界书籍、CD等视听产品的市场容量（约1000亿美元）作为估计Amazon.com未来市场份额的基础。然后根据他的假设：1、Amazon．com能够获得其中10%的份额；2、达到7%的利润水平；3、应有75倍的市盈率，最后给出了400亿美元的目标价位。1999年2月，股市就证实了他的预言，Amazon.com股票突破了400美元的价位。亨利.伯罗杰估计的大胆与准确性令所有投资分析人瞠目，当然这与他多年来追踪互联网商业模式的成长性实践分不开，他的这一论断更得益于认识上开拓性的进步──即对Amazon.com经营范围的大胆扩展。任何网络公司的价值都不应被简单的仅仅局限于其当前经营范围所能创造的价值之内，这是我们今天深刻认识互联网商业模式的精髓所在，否则你就永远无法透过单纯的股票泡沫抓住网络经济所带来的客户价值。同理，早期的Yahoo! 通过搜索引擎起家，通过卖广告赚钱，但今天的Yahoo!却已经发展成为集媒体、电子商务、通讯交流为一体的综合性公司，可想而知，当初把Yahoo!当作单纯搜索引擎来评价，得出的结论就会有很大可能严重的低估其股票价值。

    由是产生了另一种较乐观的看法。1999年11月29日《时代周刊》上发表署名评论认为：虽然经济衰退仍会发生，其程度及密度则大为退减——因为经济衰退的一个重要来源是存货的起落，而互联网的兴起将大幅减低存货的波动。

    这里我们不妨先考察比较历次工业革命的进程。第一次工业革命以蒸气机为象征，伴着纺织、动力、机器制造等持续的经济增长而来的，是紧密的景气循环；第二次工业革命以电力技术为代表，使得全社会生产效率上升、供应增加、生产成本下降，再影响到股价全面攀升，西方经济出现前所未有的繁荣，不久股市崩盘大衰退（The Great Depression）来临。今天，第三次工业革命以信息科技为核心，重蹈效率上升、供应增加成本下降的覆辙，是否要再现第二次工业革命般在成长中出现大衰退呢？

    网络经济与包括第一、二次工业革命在内的工业经济不同之处，在于生产成本结构的改变。工业经济以生产实物为主，生产成本中大部分为可变成本，供应随价格上升而增加，当市场调整失效或价格僵化时，由存货波动反映的供求失衡，便导致了经济衰退。互联网的出现为实物交易彻底解决了这个问题，电子商务大大地增加买卖的机会，网上拍卖让价格得以真正的自由调节，信息管理使企业得以大幅减少存货，供求失衡和经济衰退的机会因而大为减小。然而信息产品因与实物的生产成本（和需求）结构完全不同，前者的生产成本主要为固定成本，边际成本并不随生产量而增加。譬如，制造电脑软件或歌曲第一张镭射光碟的成本非常高昂，但由第二张起的复制成本却极为低廉，且可无限量复制。由于企业不能按边际成本定价，否则难免亏损倒闭，价格不再反映产品的缺乏因而丧失了调整经济的功能。随生产量增加而不断下降的平均成本，使垄断成为常态。为追求利润，垄断者按需求定价。在高价下供应无穷而需求有限，供过于求和存货堆积仍无可避免，不过信息产品的供应和存货是以有待复制的形式出现罢了。所以笔者认为随着网络经济发展，发生经济衰退的机会不但没有减少，反而有可能增加。

    那么怎样解释截止2000年4月美国新经济长达108个月的持续增长呢？笔者觉得因为信息经济还处于发展初期，一切乐观的预期和屡创高峰的股市，均有基本因素即不断增长的信息基础建设与正在形成中的全球电子商贸市场作为支持，使得局面得以维持；但假若预期盈利低于高估的股价时，泡沫经济便会浮现。更重要的是：新经济中的不确定性或者说是泡沫是由其本身技术发展的速度决定的——北大的孟庆轩教授认为泡沫的来源有两个，一是网络企业通常追求的是市场力量而非传统的现金流，这种主宰市场的力量向现金流的转化是不确定的；二是可行的现金流要在相当长的未来才能实现，在这段尚未实现的过程中存在着巨大的风险与不确定性。但是美国作为信息经济的先行者面对整个世界市场，自可抢先应付，特别是自亚洲金融危机以来，美联储多次运用其货币政策对本国投资进行需求干预。但一旦信息经济全球化，尽管市场仍然成长，因进入障碍偏低，迟来的竞争者轻易进入市场，令每个用户对企业的价值远低于预期，预期盈利下降，投资风险上升，居高股价就会失去基本因素的支持。美国一国亦难以对全球需求作有效干预，泡沫经济的形成和崩溃便无法避免。